저평가 된 월가의 3대 전설 <존 네프> : 세계적인 투자의 대가(5)

① 개요

세계적인 투자의 대가 시리즈, 오늘은 그 다섯 번째로 월스트리트의 3대 전설 중 한 명인 존 네프를 소개하겠습니다. 워런 버핏, 피터린치와 함께 월스트리트의 3대 투자 전설로 알려진 존 네프는 뱅가드의 뮤추얼 펀드, 윈저 펀드(Windsor Fund)를 약 30년 간 운영하던 펀드매니저입니다. 펀드 운용 당시, 펀드매니저들이 자신의 자산을 관리해 줄 펀드매니저를 고를 때 어김없이 존 네프를 선택했다고 합니다. 그러니까 네프는 '프로 중의 프로'라고 말할 수 있습니다.

 

John B. Neff (1931. 9. 19.~2019. 6. 4.)

 

네프가 펀드 매니저로 재직한 1964년부터 1995년 사이 윈저 펀드의 연평균 수익률은 13.7%였고, 같은 기간에 S&P500 지수는 연평균 10.6%였습니다. 평균 3.1% 차이가 얼마 되지 않아 보입니다. 그냥 시장의 수익률과 거의 비슷한 성과를 낸 것 같습니다. 그러나 1964년 6월에 1만 달러(약 1,300만 원)를 S&P500에 투자했다면 네프가 은퇴한 1995년 12월에는 22만 3,000달러(약 2억 9,000만 원)가 되었겠지만, 네프가 운용하는 윈저 펀드에 투자했다면 55만 4,640달러(약 7억 2,269만 원)가 됐을 것입니다. 대략 S&P500보다 2.5배 이상의 성과를 기록한 것이지요.

 

또한 30년간 펀드 수익률이 지수 상승률을 상회 했습니다. 놀라운 것은 윈저 펀드 내 대부분 종목들이 시장에서 인기 없고 외면받는 소외주였는데도 이 같은 성과를 달성했습니다. 존 네프의 투자 지론은 저평가 주식이 수익성이 조금만 개선되어도 시장의 큰 관심을 끌 수 있고, 무관심 속에 이미 낮게 형성된 주가는 내려갈 가능성도 크지 않다고 봤습니다. 반면 사람들의 관심을 받으며 주가가 고공행진을 하는 성장주는 너무 기대가 커서 조그마한 실망에도 주가가 큰 폭으로 떨어진다고 생각했습니다.

 

② 투자가 이전 삶

1931년 태어난 네프는 그렇게 유복한 가정에서 태어나지는 못했습니다. 네프가 4살 때 부모님이 이혼했고, 네프를 키운 사람은 보험모집인이던 외할아버지였습니다. 그러나 네프는 가족들을 통해서 많은 것을 배울 수 있었습니다. 특히 외할아버지를 통해서 투철한 직업의식을 배울 수 있었고 슈퍼마켓 사업을 하던 삼촌과 숙모에게 물건을 흥정하는 법과 현명한 돈관리 법을 배울 수 있었습니다.

 

부모님 이혼 후 14년 만에 아버지가 그를 다시 찾아 자동차 윤활장치나 공기압축장치를 취급하는 자신의 회사에 들어올 것을 제안했습니다. 존 네프는 아버지의 회사에서 '잘 산 물건이어야 잘 팔 수 있다'의 중요성을 실감했다고 합니다. 이때의 경험이 나중에 펀드를 운용할 때 소외되고 저평가된 주식에 초점을 맞춰 추후 반등할 가능성이 높은 종목을 찾는 것과 철저히 자기 자신의 투자 방식을 고수하는 데 도움이 되었습니다.

 

네프는 해군에서 2년간 복무했고, 이후 정부가 제대 군인에게 주는 장학금으로 톨레도 대학에 입학했습니다. 그는 대학 재학 중 기업재무론과 투자론을 수강하며 재무관리에 적성이 있다고 깨달았습니다. 뿐만 아니라 당시 톨레도대학의 재무관리학장은 시드니 로빈스라는 사람이었는데 이전 포스트에 투자의 대가로 소개했던 벤저민 그레이엄의 저서인 증권분석론을 개정한 사람이었습니다. 네프는 이런 영향 받아 가치에 입각한 투자 철학을 갖게 되었습니다.

 

③ 투자 철학

저 PER(Price Earning Ratio, 주가수익비율) 종목 공략을 선호했습니다. 그러나 성장 가능성이 낮은 종목에 주목한 것이 아니라 앞으로 상승할 수 있는 저평가된 종목에 주목했습니다. PER은 역사상 가장 유명하고, 또 가장 단순한 주가 지표 중 하나입니다. 투자의 전설이 이 단순한 지표를 가장 중요하게 생각했다고 하니, 가치투자를 함에 있어서 단순한 투자 스타일이라도 꾸준히 지속해야 하는 것이 얼마나 중요한지 느낄 수 있는 대목입니다.

 

뿐만 아니라 꾸준하게 매출과 이익이 늘어나는 기업의 주식을 매수하였습니다. 즉 PER 지표로만 기업을 평가한다면 망해가거나 경영이 부실한 회사의 주식을 좋은 종목으로 생각할 수 있지만, 매출과 이익성장을 필터로 추가 적용한다면 제대로 기업가치를 인정받지 못한 저 PER 종목만을 투자하기 좋은 기업으로 채택할 수 있기 때문입니다. 네프는 최소 7% 이상 성장하는 기업을 선호했습니다. 그러나 성장률이 20% 이상이면 성장률이 너무 높아 위험하다고 보았습니다. 이같은 기업의 높은 성장률은 꾸준히 유지될 수 없다고 생각했기 때문입니다. 따라서 성장률이 6% 미만이거나 또는 20%를 넘는 기업은 투자 대상에서 제외했습니다.

 

또한 존 네프는 배당을 중시했습니다. 좋은 기업이 배당을 하지 않는 경우는 거의 없다고 생각했고, 실제로 윈저 펀드 포트폴리오에 포함된 기업 중 67%가 배당을 하는 기업이었습니다. 앞서 네프가 운용할 당시 윈저 펀드 성과와 S&P500 지수의 연평균 수익률 차이가 3.1%라고 말씀드렸습니다. 이것은 배당을 포함한 것으로써 배당을 제외한다면 윈저 펀드와 S&P500의 수익률 차이는 1.15%로 줄어듭니다. 이밖에 네프는 잉여현금흐름을 중시했습니다. 양호한 현금흐름을 가지고 있어야 자사주 매입, 배당금 지급, 기업 인수 등을 할 수 있다고 봤기 때문입니다.

 

 

 

④ 네프의 공식

존 네프는 위에서 언급한 투자 철학을 토대로 '네프의 공식(Neff formula)'이라고 불리는 간단한 수식을 활용했습니다. 네프의 공식은 이익성장률과 배당수익률을 현재의 PER로 나누는 것입니다. 존 네프는 5년 간의 이익과 배당의 평균을 이용하였는데, 이렇게 계산하여 얻는 수치를 총기대수익률(Total Return Ratio)이라고 불렀습니다. 네프는 이 총기대수익률이 '2' 이상이 될 때 훌륭한 투자 대상이 된다고 생각했습니다.

 

네프의 공식 : (이익성장률 + 배당수익률) ÷ PER > 2

 

이와 같이 네프는 아주 쉬운 계산식으로 투자 여부를 판단하였습니다. 우리 같은 아마추어도 당장 해볼 수 있는 방식이라고 말씀드릴 수 있습니다. 결국 투자의 성패는 얼마나 좋은 기법을 가지고 있냐가 중요한 것이 아니라 시류에 휩쓸리지 않는 신중함과 일관성이 더욱 중요하다는 것을 느낄 수 있습니다.

 

매도의 경우에는 총기대수익률이 '1'이 되었는 것을 목표가격으로 잡고 투자했습니다. 그러나 네프는 매도 시 목표가격까지 기다리는 것이 아니라 70% 수준에서 매도하는 원칙을 고수했습니다. 이는 매수뿐만 아니라 매도시에도 안전마진을 고려했다고 볼 수 있겠습니다. 사실 투자의 대가라도 매도 관련해서는 명확한 방식을 제시한 사람이 거의 없습니다. 매우 중요한 것인데도 말이지요. 그러나 네프는 언제 매도해야 할지 명확하게 말해주고 있습니다.

 

⑤ 저서

존 네프의 저서는 1999년 출간한 <가치투자, 주식황제 존 네프처럼 하라>(원제: John Neff on Investing)가 유일한 저서입니다. 흥미로운 점은 저 PER의 소외주를 투자하는 네프의 책이 기술주 버블이 최고에 달했을 때인 1999년 발간했다는 것입니다. 당시 대부분의 투자자들은 가치나 이익에는 관심이 없고 오직 가능성만 보고 투기에 동참했지만 네프는 건전한 투자자의 자세를 강조했습니다. 네프의 이러한 충고를 귀담아듣지 않는 투자자는 기술주의 거품이 빠지며 결국 큰 손실을 감내해야만 했습니다.